Rok 2013 probíhal ve znamení centrálních bank, které finanční systém podporovaly nadměrnou likviditou. Pro představu – jenom americký Fed (americká centrální banka) dodal do systému v přepočtu přes dvacet bilionů korun. V počítačové mluvě by se jednalo o dvacet „tera“.
Spolu se stabilizací situace v Evropě to pro riziková aktiva představovalo vynikající prostředí pro růst. Vedle Fedu se činily také ostatní centrální banky v čele s Bank of England, ECB a Bank of Japan. Levné peníze tak vyhnaly akciové trhy v poslední den roku 2013 na historická maxima.
Vstup do letošního roku ovšem nebyl tak růžový jako v roce 2013, kdy trhy zažily nejlepší lednovou výkonnost za posledních 25 let. Naopak, letošní lednový výprodej na akciových trzích byl jedním z nejhorších výsledků za oněch posledních 25 let. Co tedy máme pro letošní rok čekat? Jaký je výhled? Bude se opět dařit akciím nebo dojde k opětovné renesanci dluhopisů? Pojďme se na jednotlivé třídy aktiv podívat blíže.
Akciové trhy
Jak už bylo řečeno výše, vstup do letošního roku se akciový trhům nepovedl. Platí to především o vyspělých trzích jako je USA nebo Německo. Příčin, které budou mít vliv na trhy i následující měsíce, je hned několik. Prvním důvodem je utahování měnové politiky ze strany americké centrální banky. V případě, že i nadále bude americká ekonomika vykazovat stabilní růst, ke konci tohoto roku by americká centrální banka měla úplně ukončit program nákupu vládních dluhopisů. Tento program spustila v roce 2009, kdy vrcholila finanční krize. Ukončení nákupu dluhopisů znamená zastavení kohoutku s likviditou a historicky existuje silná pozitivní závislost mezi likviditou a růstem akciových trhů.
Druhým důvodem, proč akciové vyspělé trhy v lednu oslabily, je neslaná nemastná výsledková sezóna. V posledních letech vždy firemní výsledky pozitivně překvapily investory. To znamená, že tržní očekávání byla nastavena níže, než ve finále firmy reportovaly, a to bylo dalším palivem pro růst trhů. Nicméně poslední výsledková sezóna ukázala, že meziročně rostly zisky pouze o čtyři procenta a tržby dokonce meziročně vykázaly nulový růst. Vidíme tedy, že firmy doručily zisky na úkor investic a také díky snižování nákladů. Přitom americké indexy za stejné období posílily o třicet procent. Proto potenciál pro výrazné překvapení chybí a trhy z pohledu fundamentu budou následující měsíce přešlapovat na místě a čekat na pozitivní impulzy ze strany soukromého sektoru.
S impulzy ze strany soukromého sektoru úzce souvisí i ochota bank poskytovat úvěry. Posledních několik let byla na trh dodávána nadměrná likvidita, která táhla především americké hospodářství a jednotlivé firmy si hojily rány z finanční krize. To znamená, že spíše z opatrnostního hlediska neinvestovaly a čekaly na budoucí vývoj. Nyní se z trhu snaží „exitovat“ Fed a další vývoj tedy bude na bedrech soukromého sektoru. V případě, že firmy začnou opět investovat a náznaky již vidíme ve formě zvýšené aktivity bank v poskytování úvěrů, tempo růstu amerického hospodářství bude zachováno. Jinými slovy, investice jedné firmy jsou ve výsledovce tržbami jiné firmy. Vyšší tržby, při zachování nákladové stránky, znamenají vyšší zisky a tedy i potenciál pro akciové trhy. Zachování nákladové stránky ovšem není nutnou podmínkou, protože vyšší náklady mohou znamenat i vyšší mzdové náklady, a tím i více peněz pro spotřebitele. A když to všechno na agregátní úrovni sečteme, je nutné sledovat tempo růstu úvěrů. Tento údaj je klíčový pro vyspělé trhy.

Periferie Evropy a Emergingmarkets

Situace v Evropě se stabilizovala a zároveň globální hospodářství zažívá opět růstové momentum. Proto i přes hospodářský ne-růst Evropy v roce 2013 akciové trhy výrazně posílily. Je zajímavé, že lednový výprodej v USA a Německu se až tak netýkal periferie Evropy. Přitom kdybych si měl vsadit na pokles, mým favoritem by byly portugalské dluhopisy. Problémy eurozóny se „zázračným“ způsobem rozplynuly jak pára nad hrncem. Za oním zázračným způsobem ale stojí krátkodobá paměť a globální optimismus. Současný stav nejvýstižněji vymezuje latinské úsloví panem et circenses – chléb a hry. Ale užívejme si současnou párty. Evropská centrální banka ještě nevystřílela všechny náboje ze svého arzenálu. Proto periferie Evropy má i letos potenciál k růstu.
Emergingmarkets se posledních dvacet let těšily z přílivu kapitálu. Investoři hledali vyšší míru zhodnocení a mladé, rozvíjející se trhy byly v hledáčku každého většího fondu. Lokální vlády neměly příliš mnoho starostí. Hlavně, že investice přitékaly, a to k růstu stačilo. Provádět strukturální reformy nebylo třeba. Ovšem zlaté rybky a zlatá vejce byly z větší části pochytány a posbírány a rentabilita nově vloženého kapitálu klesá. Emergingmarkets nejsou motorem inovací a technologického pokroku. Proto investoři poslední tři roky stahují kapitál a vrací se na své domovské vyspělé trhy. Odliv kapitálu působil a působí na oslabování lokálních měn a lokální indexy spotřebitelských cen výrazně rostly. Proto lokální centrální banky zvyšovaly úrokový sazby, čímž snižují konkurenceschopnost svých podniků.
Samostatnou epizodou je Čína, která přechází na dlouhodobě udržitelný hospodářský růst tažený spotřebitelskou poptávkou. To se jasně projevuje v nižší dynamice růstu čínského hospodářství, protože žádná ekonomika nemůže žít dlouhodobě jen z investičního boomu. S tím je spojený i hlad po komoditách. Čína spotřebovává přibližně 50 procent světové produkce komodit. Proto snížení růstu hospodářství vede k převisu nabídky nad poptávkou, která je velmi ovlivněna Čínou. Těžaři v minulosti přizpůsobili (navýšili) svojí těžbu dynamice růstu čínské ekonomiky, ovšem zastavit těžbu v dolech není jednoduchá záležitost (důkazem v České republice je důl Paskov). Proto z emergingmarkets jsem neutrální i na komoditní ekonomiky.
Z Emergingmarkets mají největší potenciál malé otevřené ekonomiky ze střední a východní Evropy. Hlavní důvodem je jejich napojení na západní Evropu. Současná stabilizace a růst průmyslu v eurozóně dává těmto zemím a jejich měnám slušný potenciál.

Zlato

Ohledně zlata očekávám neutrální scénář. Nevidím důvody k růstu, ale ani k výraznému propadu. Obecně doporučujeme zlato jako doplněk portfolia, kde by zlato nemělo mít váhu více než 10 procent.  Co vidím jako pozitivní, je konsolidace těžařů zlata. Obdobně jako v uhelném sektoru dochází k uzavírkám nerentabilních dolů, což v budoucnosti zvýší efektivitu daného sektoru. Ve prospěch zlata hovoří i nadměrná poptávka po fyzickém zlatu, kde se dokonce platí prémie nad aktuální cenou investičního zlata. Dále vůči americkým akciím je zlato relativně levné. Proto po ohromném poklesu může dojít ke stabilizaci. Naopak v neprospěch zlata hovoří růst výnosů bezrizikových dluhopisů a nízká inflace. To je pro zlato smrtící koktejl, protože reálná úroková míra se dostává do kladných hodnot a investoři hledající uchovatel hodnoty, jako je zlato, mají substitut ve formě státních dluhopisů. Také dochází k oživení v Evropě, čímž jsou negativní scénáře v podobně neřízeného rozpadu eurozóny odsunuty do pozadí. Jinými slovy se riziko stále snižuje, a proto investoři nehledají „safehaven“, ale ženou se za vyššími výnosy na rizikovějších třídách aktiv. Také kohoutky s likviditou se začínají polehoučku zavírat – americký Fed oznámil snižování nákupu dluhopisů a to scénáři vyšší inflace nepřispívá.

Dluhopisy

Státní dluhopisy vyspělých zemí nestojí ani za řeč. Investice do nich sice pokryje inflaci, ale musíme se pohybovat na delší straně výnosové křivky. To znamená kupovat dluhopisy minimálně se splatností 10 a více let, což u těchto bezrizikových investic není většinou v souladu s investičním horizontem k riziku averzních investorů. Ovšem jiné to je u firemních dluhopisů. Kvalitní firmy z vyspělých zemí jsou také mimo náš zájem, protože slušný výnos znamená držet dluhopisy s delší dobou splatnosti. To ale znamená vyšší riziko. Optimální variantou jsou o trochu více rizikové dluhopisy na dolním konci investičního pásma. Zde jsou emitenti společnosti z rozvíjejících se trhů. Z této kategorie ovšem vybírat takové emise, aby průměrná doba splatnosti portfolia byla do dvou let. Tedy citlivost nízká na nepříznivý vývoj na trzích. Naopak při skladbě tohoto portfolia by se investor spíše měl těšit z poklesu trhů, protože při korekci se dá průměrná doba splatnosti portfolia prodloužit, a tím i zvýšit budoucí potenciál.
Michal Valentík, hlavní investiční stratég ČP INVEST (foto)


Napsat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna. Vyžadované informace jsou označeny *